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  10月16日，沪深两市白酒股龙头贵州茅台(600519,股吧)（600519.SH）率先交出了今年三季报的成绩单。报告期内，贵州茅台(600519,股吧)今年前三季度实现营业收入219.36亿元，同比增长10.06%；实现净利润110.7亿元，同比增长6.24%。其中，第三季实现营业收入78.65亿元，同比增长17.9%，实现净利润38.22亿元，同比增长11.62%。无论营业收入还是净利润，环比增速均大幅好于上半年。

  不过，当天盘后，一位机构人士对本报记者表示，“据我们了解，茅台三季报收入净利同比增长的主要动力来自于开放经营权带来的50亿元额外收入的释放。”

  今年7月份，贵州茅台实行了销售新政，在放开经销权同时开放供应给贵州酒交所、酒仙网、京东商城等。此外，自去年9月份起，公司综合提价25%的提价效应可以与直供和陈年酒的下滑相抵消。加上今年中秋节提前至9月份，对9月的销售亦有一定的贡献。

  “尽管公司全年有能力完成300亿元的销售额，但料明年业绩增长压力将会较大。”该人士认为。“主要是开放经营权带来的50亿元收入不可持续，且去年9月份涨价因素虽为今年业绩也形成支撑，但明年不会受益。因此，公司明年的业绩仍有风险。”

  另据当天公司披露的前十大流通股股东名单显示，报告期内，二季报中持有880万股的第三大股东>广发聚丰(270005,基金吧)和持有506.33万股的第九大股东博时价值增长(050001,基金吧)都杀跌出局，退出了前十大股东行列，取而代之的是持有392.94万股的上证50和持有368.34万股的盈信>出借，分列第八位和第十位。

  此外，前十大流通股股东中的生命人寿-万能H、UBSAG以及中国人寿-分红-个人分红-005L-FH002沪也分别减持了87.88万股、6.11万股以及344.75万股。

  此前，公司通过按照999元/瓶>价格，按照30吨、50吨、100吨三种合约引进经销商，承诺完成合同的经销商第二年分别获得3吨、5吨和15吨计划内经销额度。

  “该活动主要在今年7-10月内完成，测算三季度可带来增量2000吨，料在今年三、四两个季度内分摊完毕。”该人士称。“由于不少大户是分几次打款，时间可宽限至年底前。因此，三季报公司增加储备平滑利润的意愿已非常明确。四季度应还有不少余量，用于平滑业绩。”

  该人士表示，从公司期末预收款余额增加11个亿来看，也主要反映了这部分增量。报告期内，茅台三季度预收账款出现回升，从今年二季度末的8.35亿元升至19.42亿元，预收款比中报环比增加11亿元，开始见底反弹。而去年同期这一数据为37.47亿元。不过，较年初的50.91亿元相比，降幅仍高达61.85%。对此，贵州茅台解释，预收账款下滑主要是由于经销商预付的货款减少所致。

  “相比之下，公司三季度销售额同比18%，增速比上半年有明显改善。另外，三季度公司现金回款增长42%，剔除提价因素，实际发货量有10%-20%的增长，反映了新增计划外销量已进入报表。”该人士称。

  不过，长江证券(000783,股吧)分析师王奇玮认为，贵州茅台计划外放量也使公司价格体系不确定性加大。

  “据我们了解，在公司计划外供应量放开后，茅台一批价下行。近期，从国庆节前920元回落至890-910元，预期年内或进一步下跌，保持价格体系稳定及未来增量难度加大。”王奇玮称。

  此外，国泰君安分析师胡春霞也表示，随着竞争加剧费用率上升，预计公司利润率回落压力难减。截至今年前三季度，公司营业费用率、管理费用率分别比去年同期提高1.1%和1.5%，净>利率同比下滑1.8%至50.5%。

  “今年以来，公司直接降价发力中低档酒。近期秋糖会调研也显示，中低档酒竞争加剧，预计公司利润率回落趋势延续。”胡春霞称。

  值得一提的是，在贵州茅台使出浑身解数力保今年业绩增速背后，有券商研究员对公司来年的业绩增速却表现出忧虑。

  对此，平安>证券分析师文献直言，未来四个季度公司报表压力仍大。“从今年第四季度开始，53度飞天茅台均价同比不会再上涨。同时，靠释放预收款和计划外增量，今年前三季茅台虽然抵消了计划外和团购损失的销量，但也抬高了业绩基数。”文献称。“当前，我们还看不见茅台的计划外和团购需求回归，客户结构调整能带来的增量还有限。”

  这一点，从茅台当天公告将向股东茅台集团销售茅台酒也可以得到印证。当天，公司发布关联交易公告称，公司拟通过销售公司向茅台集团销售茅台成品酒不超过4.5亿元，约174吨。价格和结算方式与其他非关联经销商购货相同。公司称，此次交易旨在进一步拓宽公司产品销售渠道，增加销售收入，提高经营效益。

  王奇玮也认为，此举虽有利于拓宽公司产品销售渠道，但是也从另一侧面反映出高端白酒行业景气度目前仍处于低谷。

  “当前，阻碍白酒行业发展的核心要素是供需不平衡。我们认为，行业产能过剩的局面并没有改变，中线调整的格局不变。”胡春霞坚称。