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  文/李英

  专家团队护航首只转债分级基金——专访银华转债指数增强分级基金拟任>基金经理姜永康

  6月份，我国GDP增速下降至7.5%，外贸数据大幅下滑，这显示我国经济正处于转型期。在此背景下，债市是否仍有机可寻？>银华基金(博客,微博)固定收益类产品在上半年表现优异，近期又同时发行了国内首只可转债分级产品——银华转债指数增强分级基金，以及定期分红的银华信用四季红债基。此时，发行能否迎来较好的建仓机会？记者就此采访了银华基金总经理助理兼固定收益>出借总监、银华转债指数增强分级基金拟任基金经理姜永康先生。

  宏观经济：转型期来临严控信用>风险

  6月份，债券市场出现一波调整，对于未来债市的预期以及新政府的执政思路，姜永康表示，6月份的“钱荒”对于债券市场的冲击是史无前例的。由于金融机构的杠杆过高，短端流动性冲击使得整个系统突然收紧，因此短端收益率涨幅惊人。而此次事件也给市场传递了一些有价值的信息，对于新一届政府的指导思路也由原来的不清晰状态逐渐变得明朗起来，即在不出现系统性风险的情况下去杠杆，把银行表外业务和系统性金融风险降下来。

  具体而言，6月19日的国务院会议上，李克强总理提到“盘活存量、做好增量”，也提到了棚户区改造，之后央行最终对金融机构提供流动性支持；后来在广西调研时，李克强总理又提出“经济增长不要滑出下限，通胀不要超过上限”。新政府的执政思路也由此逐渐清晰，即在守住系统性风险的情况下，过去加杠杆的增长模式已经走到尽头，因此未来经济增速必然回落，而且目前已经处于趋势性回落过程之中。

  在此判断的基础上，银华基金认为未来出借回报率还会进一步下降，作为资金价格的利率也会进一步回落，债券仍有较为确定的出借机会。然而，我国经济在去杠杆、淘汰落后产能的同时，信用风险必定与之相伴。因此在出借过程中，我们必须尽量规避信用风险，把有问题的行业、有问题的公司屏蔽掉，中高等级的信用债将是未来重点关注的出借对象。

  固收战略：不唯规模、不唯排名

  海通证券(600837,股吧)数据显示，银华固定收益类基金上半年超额收益率位居行业前五，是大型基金公司中表现最好的一家。对此姜永康表示，银华基金在固定收益领域的策略与其他公司有一定的差异，具体体现在不唯规模、不唯排名，主要做以客户为导向、为客户带来价值的产品。

  姜永康表示，从风险收益角度来衡量，固定收益类产品应该为客户提供低风险和稳定收益。因此，银华在固定收益产品的设计和出借上，会更多地关心客户到底需要怎样的产品，对不同的客户群体进行分类，定制符合他们风险、收益偏好的产品。例如，有些客户在固定收益类产品上的出借目标是每年能够获得5%左右的稳定回报。但如果基金经理一味追求业绩最大化，今年收益10%，明年收益却只有1%，那么这种波动是客户不能接受的。因此，在固定收益类产品的管理上，重要的不是去争第一，而是让客户满意。

  相同产品可以有不同的出借方法，追求排名和追求绝对回报的出借方法截然不同。只有根据产品的风险收益特征来进行管理，满足客户的需求，才能建立持续、良好的互动关系，实现规模和业绩的良性循环。反之，如果公司只单一追求排名，将使得出借经理为了追求相对排名而配置较高比例的风险资产，使得债券基金的风险收益特征波动过大，这会给持有人带来很大的伤害。在固定收益产品大规模发展的过程中，坚持符合客户利益的出借风格比所谓的排名、创新更为重要。

  这种看似“中庸”的理念产生了令人惊喜的业绩，银华基金旗下固收产品取得了较好的业绩表现。以旗下的纯债产品为例，其中银华纯债信用债券基金自2012年8月9日至今不足一年的时间里，实现了超过8%的收益率；而银华永兴B自今年年初成立至今也有超过5%的收益率表现。而正处于发行之中的银华信用四季红债基将成为银华基金在纯债产品线中的进一步延伸。同时，作为业界的分级基金专家，银华又将分级机制引入到可转债出借领域，推出银华中证转债指数增强分级基金。

  产品突破：转债分级专心做好工具

  正在发行的银华中证转债指数增强分级基金是分级基金史上第一只以可转债为出借标的，并采用开放式运作方式的债券指数基金。对于产品的设计理念，姜永康表示，可转债具有债券和>期权双重属性，其持有人可以选择持有债券到期，获得公司还本付息；也可以选择在约定的时间内转换成股票，享受股利分配或资本增值。银华中证转债指数增强分级基金以转债为出借标的，引入分级机制，实现转债价值中的期权价值与债券价值分离，从而满足不同风险偏好的出借需求。

  与股票指数相比，我国转债的走势具有跟涨不跟跌的特性，2002?2005年，上证综指从2200多点跌破1000点，而在此期间转债每年能够给出借者提供10%的回报。其中的奥秘在于我国可转债的风险和收益是不对称的，其不仅嵌套了转股权期权，还嵌套了转股价格修正、回售等多个期权。具体而言，与国外惯例不同，我国转债具有“转股价格修正”条款，即当正股价格下跌时，转债可以修正其转股价格，使其期权价维持稳定，这就形成了以下特征：当股票指数下跌时，转债指数的走势比较稳健；而当股票指数上涨时，转债指数会跟着上涨。

  对于产品的定位，姜永康表示，该基金是一个工具化产品，虽然母基金运作中有指数增强策略，但只是在一些明显高估的品种和流动性差的品种上适度增强，总体而言还是以跟踪指数型为主。在产品风格上，该基金会尽量保持清晰透明，将选择权交给客户，使不同出借者可根据自己的判断选择不同的份额。

  具体而言，具有较高的风险收益偏好、对证券市场有较深刻的理解，并且认为转债市场有机会的出借者可以参与转债B，博取高收益；出借经验不足、认可转债出借价值，并希望获得转债市场平均收益的出借者可以购买母基金份额；而追求稳定回报的低风险出借者则可以通过购买转债A获得稳定收益。