一、契约型基金的基本概念

  契约型基金又称为单位信托基金(Unit trust fund)，指专门的出借机构(银行和企业)共同出资组建一家基金管理公司，基金管理公司作为委托人通过与受托人签定「信托契约」的形式发行受益凭证——「基金单位持有证」来募集社会上的闲散资金。

  契约型基金由基金出借者、基金管理人、基金托管人之间所签署的基金合同而设立，基金出借者的权利主要体现在基金合同的条款上，而基金合同条款的主要方面通常由基金法律所规范。

  契约基金与信托一样具有比较完善的法律、法规基础，主要受《证券出借基金法》、《私募出借基金监督管理暂行办法》和《私募出借基金管理人登记和基金备案办法》约束。其产品构架和信托一样施行委托人、受托人、托管人三方分离。

  基金管理人：(基金管理公司)，是指凭借专门的知识与经验，运用所管理基金的资产，根据法律、法规及基金章程或基金契约的规定，按照科学的出借组合原理进行出借决策，谋求所管理的基金资产不断增值，并使基金持有人获取尽可能多收益的机构。

  基金托管人：又称基金保管人，是根据法律法规的要求，在证券出借基金运作中承担资产保管、交易监督、信息披露、资金清算与会计核算等相应职责的当事人。基金托管人是基金持有人权益的代表，通常由有实力的商业银行或信托出借公司担任。基金托管人与基金管理人签订托管协议。在托管协议规定的范围内履行自己的职责并收取一定的报酬。

  契约性基金基本架构

  二、契约型基金的发展历程

  私募证券基金一开始是以信托加投顾模式的「阳光私募」出现，历经约 10 年的发展，直至 2013 年 6 月 1 日《证券出借基金法》修订之后，才首次赋予契约型私募基金的法律基础。从监管政策发展沿革来看，主要有以下四个发展阶段：

  《证券出借基金法》修订前，私募基金必须借信托、券商「阳光化」，多以「公司型」、「有限合伙型」的形式设立。

  2013 年 6 月 1 日实施新《证券出借基金法》：将非公开募集基金纳入监管范畴；明确了私募基金的三种组织形式：契约型、公司型和合伙型，为契约型私募基金奠定了法律基础。

  2014 年 2 月 7 日施行《私募出借基金管理人登记和基金备案办法(试行)》：明确设立私募基金管理机构和发行基金产品采取登记备案制，不设行政审批。私募基金由“游击队”变身“正规军”。

  2014 年 8 月 22 日施行《私募出借基金监督管理暂行办法》：明确私募出借基金的全口径登记备案制度、适度监管原则、并进行了负面清单制度的探索，进一步确定了契约型私募出借基金监管的监管框架。

  三、契约型基金的优势

  1、募集范围广

  单只契约型基金的出借者人数累计不得超过二百人，出借门槛 100 万元(《证券出借基金法》)；而通过通道发行的私募基金只有 50 个小额(100 万-300 万元)；有限合伙企业和有限责任公司则不能超过五十人(《合伙企业法》、《公司法》)。因此，契约型基金的募集范围比其他两种形式的基金募集范围更广。

  2、专业化管理，低成本运作

  契约法律关系无需注册专门的有限合伙企业或出借公司，不必占用独占性不动产、动产和人员的投入。

  仅需通过基金合同约定各种法律关系，避开了成立企业(有限合伙制或公司制)所需的工商登记及变更等手续。

  而且契约私募基金通常都采用类似承包的方式支付给经营者和保管者一笔固定的年度管理费。如果经营者和保管者的年度管理费超过了这笔数额，出借者将不再另行支付。

  不必再通过通道发行，简化了发行流程；节省了通道费用(现在的通道费用大约为 0.4% 左右，之前的通道费用不仅更高而且还会设保底金额).

  3、出借范围广

  避免了很多出借限制，比如通道机构会在私募基金的出借策略中设置出借限制条款，限制个股比例、多空单、仓位等；私募机构不能自己下单，只能通过授权给通道机构统一下单等。

  4、决策效率高

  在契约框架下，出借者作为受益人，把信托财产委托给管理公司管理后，出借者对财产便丧失了支配权和发言权，信托财产由管理公司全权负责经营和运作。所以，契约型基金的决策权一般在管理人层面，决策效率高。

  5、税收优势

  由于契约型私募基金没有法人资格，不被视为纳税主体。因此只需在收益分配环节，由受益人自行申报并缴纳所得税即可，免于双重征税。而有限合伙企业也不被视为纳税主体，但代扣代缴个人所得税(20%)；公司制企业本身为纳税主体(25%企业所得税)，代扣代缴个人所得税(20%).

  此外，目前我国的公募基金均采用契约方式设立，而公募基金享有较多的所得税优惠政策。

  6、退出机制灵活，流动性强

  契约型私募基金的一大优势就是其拥有灵活便捷的组织形式，出借者与管理者之间契约的订立可以满足不同的客户群。在法律框架内，信托契约可以自由地做出各种约定。契约可以有专门条款约定出借人的灵活退出方式，这是因为在集合信托的不同委托人之间没有相互可以制约的关系，某些委托人做出变动并不会影响契约型私募基金存续的有效性。

  此外，未来允许通过交易平台转让契约型基金份额的可能性也较大，也将提高基金份额的流动性。相比而言，公司型基金和有限合伙型基金必须严格按照相关法律程序退出，往往面临繁杂的工商变更手续。

  7、资金安全性高

  在三种组织形式中，契约型基金具有最高的资金安全性，契约架构中可设定委托人、受托人和托管人三方分离的制度安排。受托人可以发出指令对资金加以运用，但必须符合契约文件的约定，否则托管人有权拒绝对资金的任何调动。另一方面，没有受托人的专门指令，托管人无权动用资金。

  除此之外，还可以设置监察人对私募基金的管理运用进行监督和制约，这是保障资金安全的又一重要制度安排。而有限合伙制基金在制度要求上没有托管人这一保障环节，更多的要依靠监事会或有限合伙人对管理人的监督，具有潜在的管理人携款潜逃的风险。

  契约型私募基金与合伙制、公司制私募基金的比较

  契约型私募与信托计划、资产管理计划比较

  四、契约型私募基金的设立发行及运作架构

  1、契约型基金的主要参与机构

  契约型基金的主要参与机构包括：基金管理人、基金托管人、基金销售机构、其他私募服务机构等。

  基金管理人必须具有相关主体；私募基金可由第三方托管机构进行托管，基金合同也可约定私募基金不进行托管，但必须在基金合同中明确保障私募基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制；

  私募基金销售机构方面，可由基金管理人可自行销售，或委托具有相应合法资质的机构进行销售；

  其他私募服务机构包括为基金提供包括份额注册登记、基金估值等服务的服务外包机构，此类工作也可由基金管理人自行承担。

  2、契约型私募设立发行流程

  (1)私募基金的登记备案流程

  图：契约型私募基本发行流程

  基金管理人应于事前履行登记手续，基金资金募集完后完成基金业协会的备案登记。

  ● 基金登记：基金管理人通过私募基金登记备案系统向协会提交登记申请，协会在收齐登记资料后的 20 个工作日内，通过网站公示的方式办理登记手续。

  ● 基金备案：基金管理人应在私募基金募集完毕后的 20 个工作日内，通过私募基金登记备案系统进行备案。报送资料包括：主要出借方向、基金类别、基金合同、委托管理协议(如采取委托管理方式)、托管协议(如设托管)等基金业务协会规定的其他资料。

  ● 备案完毕的私募基金可以申请开立证券相关账户，并开始产品运作。

  (2)契约型基金运作基本流程

  在实际运作流程中，在基金合同设计、募集资金的同时，也需要进行托管人的选择或相关工作，以保证后续资金清算、估值核算等工作。

  图：契约型基金运作基本流程

  3、契约型基金产品设计和运作架构

  (1)单一出借基金

  此处所谓「单一」是指在发行结构上较为简单，直接由管理人、托管人、出借人三方组成的契约型私募基金，在市场上较为普遍。如民生信托发行的「民生信托聚利 1 期证券出借基金」，管理人为民生信托、托管人为华泰证券，并募集资金发行产品。

  (2)Feeder-Master 基金

  Feeder-Master 基金又称为子母基金，多个子基金从不同渠道募集出借者资金归集于母基金，母基金负责出借运作。其主要优势在于：

  ①增加出借者数量，扩大基金规模；

  ②减少产品成立之初开户的时间对基金的影响；

  ③子基金用于募集资金，母基金用于做出借交易，降低切换账户的麻烦，方便出借运作，降低管理成本，防止不公平交易；

  ④管理费、业绩报酬在子基金中体现；子基金可以在不同渠道进行募集，根据不同渠道的议价能力进行费用的确定。

  图：Feeder-Master 基金产品架构

  (3)FOF 基金

  FOF(Fund of Funds)即基金中的基金，FOF 不直接出借于股票、债券或其他证券，而是以「基金」为出借标的，通过在一个委托账户下持有多个不同基金，技术性降低集中出借的风险。

  FOF 基金有松耦合方式和紧耦合两种方式，松耦合即以老基金为出借标的，此种类型因相关产品涉及理念有差异，需要做调节和安排；紧耦合即在选出借标的时要求管理人新设立基金，各个产品的衔接协调统一会较方便。对于银行、信托这类对二级市场出借经验不足的机构来说，FOF 基金可被视为一种较为安全的出借方式。

  图：FOF 基金产品架构

  (4)嵌套有限合伙的基金

  契约型基金如果要参与定向增发、并购重组等业务，因为本身不具备独立法人主体资格，在工商登记方面契约型基金基本不被认可，故需采用嵌套有限合伙的模式来开展业务。